中移動受壓 後市添陰霾

　　內地電訊業重組過去一直只聞樓梯響，但上周五終於掀開序幕。根據此次重組，中國移動通信集團公司 （中國移動母公司）收購中國鐵通集團有限公司，中國電信（728）收購中國聯通（762）的CDMA業務和網絡，以及中國聯通的GSM通訊系統併入中國網通 （906）。

　　重組方案與市場預期的差不多，內地電訊業將形成「三雄鼎立」的局面。對目前業內大贏家中移動（941）來說，重組代表着未來將出現兩個強勁的對手，因此重組消息公布後，中移動股價顯著下挫，由130元急跌至最低112元水平。另外三間營運商因直接涉及重組交易，需要停牌。

好公司不等同好股票

　　筆者4月4日在本欄曾分析過，中移動雖是一家盈利質素不俗的公司，不過其市盈率達二十六倍（當時中移動股價在124元水平），股息率則為1.78%，從估值看不算特別吸引。若考慮到電訊業重組及3G發牌問題，中移動未來面對的挑戰是不少的。因此筆者當時認為，中移動是一家好公司，但不是好股票，要待跌回100元以下時，才能成為好股票。這篇文章發表後，中移動股價繼續向上，故有讀者批評100元以下買中移動的建議不切實際，但以現在情況來看，中移動跌至100元的可能性是不少的。

　　估值高的公司，最怕就是遇上重大的不明朗因素，因這會令估值迅速下調，盈利增長的速度往往難以彌補，中移動就正正面對此情況。其中重組文件內特別提及的（非對稱管制）措施，更是一個令投資者不安的因素。措施會否代表政府會利用行政手段，影響中移動的競爭力，以幫助另外兩家弱勢電訊商壯大呢？對此筆者暫時未有頭緒。

　　此外，預期重組後的三家電訊營運商將各獲一張3G牌照，而3G牌照的發放時間、以及每張3G牌照相關的技術，也會影響到各營運商的投資前景。所以雖然重組已落實，但電訊營運商仍面對很多不確定因素。唯一確定的，是重組後營運商需要大量投放資金發展3G，電訊設備未來的訂單肯定大增。因此，筆者認為這類股份是電訊業重組落實的大贏家。

央企重組大勢所趨

　　當市場只把焦點放在電信業時，其他央企的重組亦正在進行。據內地《證券日報》報道，中航二集團和中航一集團整合已有初步的方案。此外，寶鋼兼併重組韶鋼和廣鋼、武鋼聯合重組柳鋼也獲得了重大突破。

　　業內人士指出，國家產業整合政策希望，央企數目計劃到2010年後，縮減至八十至一百家、其中三十至五十戶將發展成為具有較強國際競爭力的大企業。

　　為了達致做大做強的目標，可以預期未來兩年央企整合進程必然加快。據了解，接下來加速重組整合的行業有軍工、電網電力、石油石化、煤炭、民航及航運等。這些行業中，筆者對煤炭業最為樂觀，一方面可受惠央企重組、另一方面煤炭在國內需求強勁，中央亦沒有對煤炭價格進行管制，令行業前景較理想。因此本欄組合持有頗多煤炭股的比例。

控股權與管理權宜分開

　　新鴻基地產的郭氏三兄弟，一向給予外界「兄弟同心」感覺，把先父郭得勝創立的新地管理得頭頭是道，是一家企業成功承繼的例子。可是這個成功案例，最近卻蒙上很大的污點。

　　三兄弟意見不合，出現內鬥局面，最終大哥郭炳湘被迫出局，郭氏兄弟的母親鄺肖卿接任董事會主席，而行政總裁的職務則由郭炳湘的兩個弟弟、新地副主席兼董事總經理郭炳江及郭炳聯共同分擔。

　　管理層意見不合是常事，並不是大問題。但問題是新地三兄弟的股權未獲釐清，當碰上不和事，就不能簡單地以沽出股權來解決，令到問題擾攘多時。筆者認為，家族成員間的意見不容易平衡，故把控股權與管理權分開，家族企業才可望長遠發展。

　　把控股權與管理權分開，更重要一點是處理繼承問題。下一代所繼承的，應該只是控股權，而管理權則要視乎情況。若下一代根本未夠能力管理企業的話，就應把管理權交給其他較有能力的人。可是中國人社會缺乏這概念，把控股權及管理權同時給予下一代，結果對企業前景造成負面影響。

　　香港中文大學會計學院曾於2006年，對香港、日本、台灣及新加坡五百家上市企業，於1990至2005年期間的繼承過程進行研究，得出結果是本港的上市企業，在下一代繼承後五年內，其股價平均回報為區內表現最差。這數據顯示本港企業繼承過程，處理得並不成功。

　　最後一談本欄股票組合表現，上周外圍股市續調整，加上重磅股中移動急挫影響市場氣氛，恒指及國指分別錄得2.8%及2.29%跌幅，而本欄組合則下跌1.98%，優於大市表現。上周買入的南方航空（1055），隨着油價回落出現明顯反彈，成為組合內表現最好的股份。若油價真的見頂，此股有望回升至5.5元以上。

　　讀者請注意股票價格可升亦可跌。本文意見只供參考，文內股票組合亦只是模擬，並不構成投資建議。東驥基金及東驥基金管理的基金及股票組合，有可能持有文中提及的股份。作者為證監會持牌人士，本人或其公司戶口並沒有持有上述提及股份。